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La dette publique mondiale n'est plus achetée ! Et personne n'ose le voir...
7/10INTRO
La hausse des rendements, l'affaiblissement de la demande étrangère et l'augmentation des stocks des intermédiaires accentuent les tensions sur la dette souveraine aux États-Unis, en Europe, au Japon et au Canada, même si chacun fait face à des contraintes différentes.
POINTS CLÉS
Les États-Unis cherchent à plafonner les rendements à long terme
Le Trésor américain tente de contenir la hausse des coûts d'emprunt à long terme en augmentant ses rachats de dette, avec des achats décrits comme passant d'environ 2 milliards de dollars à 4 milliards, et potentiellement 6 milliards. L'objectif est de soutenir les prix des Treasuries de longue échéance sur le marché secondaire, où une demande insuffisante fait baisser les prix des obligations et monter les rendements. Si les rendements à long terme continuent de grimper, la pression peut se propager à l'ensemble de la courbe des taux et accroître les coûts de refinancement du gouvernement fédéral.
Le poids de la dette est compensé par les entrées de capitaux
Les États-Unis sont présentés comme ayant un profil différent de la France ou d'une grande partie de l'Europe parce qu'ils continuent d'attirer d'importants capitaux étrangers. Des entrées annuelles d'environ 1 000 milliards de dollars dans les actions américaines contribuent à soutenir la confiance générale dans les actifs en dollars et appuient indirectement le financement du déficit. Avec une dette fédérale totale proche de 42 000 milliards de dollars, cet appétit extérieur ne résout pas le problème de la dette, mais il donne à Washington plus de marge que ses pairs dépourvus d'un attrait de marché comparable.
La réindustrialisation est liée à la soutenabilité de la dette
Un objectif central de la politique américaine est de réduire les sorties de capitaux liées aux importations et de reconstruire la capacité de production intérieure. La logique stratégique est qu'une industrie nationale plus forte, combinée au maintien de la domination des marchés mondiaux de capitaux, aide à préserver la confiance dans la dette publique américaine. Cette ambition est renforcée par la concurrence avec la Chine, perçue comme une puissance industrielle capable de produire la prochaine génération de champions mondiaux de l'industrie manufacturière.
La Chine est vue comme une rivale industrielle, pas comme un hégémon financier
La Chine est présentée comme le principal challenger en matière de capacité industrielle, notamment dans des secteurs comme les robots humanoïdes et les équipements connexes. Les futurs géants d'entreprise dans ces domaines ne seront peut-être plus exclusivement américains, rupture notable avec l'époque où les sociétés cotées les plus influentes étaient très majoritairement américaines. Malgré cela, les places boursières américaines et les infrastructures de marché comme le New York Stock Exchange, le Chicago Mercantile Exchange et la réglementation américaine des valeurs mobilières restent des leviers essentiels de la finance mondiale.
L'Europe ne dispose pas des mêmes amortisseurs
L'Europe est décrite comme plus vulnérable parce qu'elle ne bénéficie pas d'entrées de capitaux étrangers en actions équivalentes et fait face à une dynamique de croissance plus faible. Les gouvernements sont donc davantage exposés à la hausse des rendements et à la lassitude des investisseurs envers les nouvelles émissions obligataires. L'argument est qu'une dette élevée devient plus difficile à soutenir lorsque la fiscalité augmente, que la croissance cale et que le capital privé voit moins d'opportunités attractives.
Le Japon est pris entre le yen et les Treasuries
Le Japon subit la pression de la hausse des taux domestiques, cités autour de 2 %, ainsi que la nécessité de soutenir le yen. Vendre des réserves en dollars ou de la dette américaine pour défendre la monnaie risquerait de faire encore monter les rendements des Treasuries, ce que Washington veut fortement éviter. Le dispositif décrit suggère une préférence pour l'utilisation de liquidités en dollars soutenues par les États-Unis contre collatéral, plutôt que des ventes pures et simples d'obligations américaines.
La demande étrangère pour la nouvelle dette américaine s'est affaiblie
La demande des investisseurs étrangers pour la dette publique américaine nouvellement émise aurait reculé d'environ 60 % au cours de l'année écoulée. Dans le même temps, les rendements des Treasuries à 10 ans et à plus longue échéance ont grimpé à des niveaux inédits depuis des années. Cette combinaison a renforcé les inquiétudes à Washington, car une faiblesse persistante des souscriptions accroît le risque qu'une plus grande part de la dette doive être absorbée par des intermédiaires ou financée à des taux nettement plus élevés.
Les spécialistes en valeurs du Trésor détiennent des stocks records
Une part croissante des émissions souveraines se retrouve dans les bilans des primary dealers, les institutions qui achètent directement les obligations aux gouvernements avant de les distribuer à d'autres investisseurs. Les stocks de Treasuries américains détenus par ces intermédiaires étaient estimés à environ 300 milliards de dollars en 2023 et à près de 600 milliards aujourd'hui. Cela suggère que les acheteurs finaux comme les assureurs, les banques et les grands fonds sont moins disposés à conserver ces titres jusqu'à l'échéance.
L'effet de levier remplace la véritable demande finale
Au Canada, environ 60 % de la dette nouvellement émise serait achetée avec effet de levier, contre environ 10 % à 20 % il y a cinq ou six ans. L'avertissement plus large est que les marchés de dette souveraine sont de plus en plus dominés par des stratégies de spread à court terme plutôt que par des investisseurs de long terme prêts à conserver les obligations. Quand la dette est sans cesse revendue pour des gains marginaux mais que peu d'institutions veulent la détenir directement, le marché commence à ressembler à une « patate chaude ».
CONCLUSION
Le risque immédiat n'est pas identique selon les pays, mais la direction est similaire: les gouvernements émettent toujours plus de dette sur des marchés comptant moins d'acheteurs engagés. Si la hausse des rendements, la faiblesse de la demande étrangère et un trading dépendant du levier persistent, le financement souverain deviendra plus fragile, même pour les plus grandes économies.
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